伊力特

公司深度研究：疆内经济提速向前，“新疆第一酒”蓄势待发

(资料图片)

1、伊力特（600197）旗下产品伊力特曲被誉为“新疆第一酒”，公司出身兵团，传承了革命的红色基因。自2020年下旬开始，新疆未来的发展重点全面转向发展经济，伊力特也将充分受益于疆内经济增长红利。伊力特在全疆都广受认可，目前公司在疆内市场的市占率保持在40%以上，是疆内的绝对龙头。公司的核心产品伊力小老窖(半斤装)和大老窖强势占位疆内最主流的50-80元/瓶大众消费和80-200元/瓶商务消费市场，是疆内少有的体量达到10亿元左右的大单品，外酒和疆内地产酒均无法撼动公司的龙头地位。2020年第三次中央新疆工作座谈会召开，2021年末新疆新任领导班子上台，标志着新疆未来的工作重心全面转向“发展经济”。政府针对招商引资、基础投资、减税降费、促进消费等方面出台了一系列有利于经济发展的指示，同时防疫措施也更加精准和科学化，为新疆经济的发展打下坚实基础。复盘来看，伊力特的业绩表现与新疆的经济发展节奏有很强的相关性，当前外部环境转好，公司未来也将充分受益于疆内的经济发展和消费升级，从而实现量价齐升。 　 2、实控人兵团农四师更加重视伊力特，公司的战略地位显著提升。公司是纯国资控股，实际控制人是新疆生产建设兵团农四师。伊力特是农四师旗下唯一的上市公司，2018年以后公司总部迁址可克达拉市，在内部税务局、市场监管局等职能部门配备到位后，公司也成为农四师的重要税源，每年增加兵团税收约7-8亿元。除招商引资方面师政委或将优先考虑惠及伊力特的政策外，目前兵团也已成立专班，由兵团常委挂职深入公司考察，继续督促公司改革发展。 　 3、针对过去竞争管理方面的问题，新任管理层锐意改革，公司未来在产品、渠道、品宣和组织建设方面均会继续释能。公司过去采取开发买断模式和包销制，品牌宣传主要以经销商为主导；在原有体制下，公司市场化氛围不足，组织人事僵化。这种渠道模式使得公司在疆内的份额十分稳定，但随着行业竞争愈发激烈，公司在竞争中也逐步处于不利位置。2016年新任董事长上任，公司一改过去传统的“OEM工厂”模式，加快推进营销改革和组织建设，提高自主性。1)产品方面，未来将以结构升级为核心，坚持高端化运作思路，2021年公司将伊力王酒收归自营，并以此为抓手积极调整渠道结构，也为后续其他产品的收回积累经验。2)营销方面，公司在渠道端逐步由过去的包销制转向“经销商+直销+线上销售”的模式，推动渠道扁平化运作，同时改革激励方案提高团队积极性，品牌宣传不断加码。3)组织建设方面，积极引进外部人才，推动干部团队年轻化，优化薪酬激励体系，提升公司经营活力。近年来管理层的一系列改革为公司注入了新活力，未来公司仍将坚持深化改革，改革红利也将持续释放。 　 4、公司疆外渠道逐步理顺，未来期待加速外拓，走向全国。公司近年来积极拓展疆外业务，未来将更加重视全国化，疆外市场将通过“浙江大商、品牌运营公司、电商公司”三方共同发力，计划以援疆干部与游客为切入点，拓展伊力特在疆外的销售。十四五期间，公司将进一步提升疆外市场权重，目标十四五末疆外市场营收占比达到40%左右，全国化开拓值得期待。 　 5、当前公司仍处于逻辑演绎大于业绩兑现的阶段，经济发展的利好还未完全体现到公司业绩中来，看好2023年触底反弹。2022年8月初开始公司生产经营所在地出现大范围疫情，公司生产经营受到极大影响，2022年三、四季度经营端受损严重，预计2022年归母净利润同比下滑47%。但四季度末开始，疆内疫情管控逐步放松，新疆多地逐步有序恢复生产生活秩序，终端消费回暖，2023年春节旺季逐步恢复正常节奏。我们认为疫情反复仅是短期干扰项，随疫情管控边际向好，公司2023年有望在低基数基础上实现高弹性增长。长期看公司业绩在疆内经济稳步增长的背景下，也将实现稳健增长。 　 盈利预测和投资评级：公司是新疆地产酒龙头，未来有望充分享受新疆经济发展的红利，同时期待内部改革治理等催化落地，助力营销改革。我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.35/0.83/1.04元，对应PE分别为70/36/29倍，上调投资评级为“买入”评级。 　 风险提示：1)疫情影响餐饮渠道恢复低于预期；2)宏观经济波动导致消费升级速度受阻；3)行业政策变化导致竞争加剧；4)固定资产折旧计提影响利润水平；5)食品安全事件等；6)国内外公司并不具备完全可比性，对标的相关资料和数据仅供参考。

帅丰电器

看好帅丰电器营销端管理改善的投资机会

看好帅丰电器营销端管理改善的投资机会，维持“买入”评级

公司营销端引入新的负责人王富总，对内增加招商人员、优化架构、业绩目标落实到人，对外加速招商换商、推动经销商分级考核，有望增加经销商数量、提升经销商质量，2023年公司或迎营销端管理改善机遇。考虑疫情扰动，我们下调2022年、并维持2023-2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润2.0/2.6/3.1亿元(其中2022年原值为2.2亿元)，对应EPS为1.1/1.4/1.7元，当前股价对应PE为18.5/13.9/12.0倍，公司渠道改善空间较大，维持“买入”评级不变。

公司：经销商数量、质量提升空间大，营销端管理改善有望拉动新一轮增长

公司产品结构在行业内较为高端，2022年Q1-3从产品结构来看，蒸烤一体和蒸烤独立占比73%。从均价看，2022年帅丰品牌集成灶线上渠道产品均价为11045元，高于火星人（300894）、亿田、森歌、美大品牌。公司经销商数量、质量均低于集成灶行业内可比上市公司，参考2021年亿田智能（300911）渠道改革，单商提货额实现翻倍增长，公司渠道端改善空间较大。从收入的渠道拆分看，2021年公司线上电商渠道占比约25%，与火星人约40%的线上电商渠道占比相比，公司在电商渠道、下沉渠道、家装渠道等新兴渠道仍有较大拓展空间。费率层面，与可比公司相比，公司销售费用率较低、净利率较高，存在增加费用投放、拓展份额的空间。公司新引入营销负责人，多措并举，对内改善营销端组织架构、扩大招商和下沉渠道人员编制，强化与经销商的紧密度，提升组织效率。对外重点发力招商和促销培训、经销商帮扶、完善经销商考核机制，推动经销商数量和质量的双升。

行业：看好装修需求延后释放，行业渗透率持续提升

2023年地产链保交楼主线明确，地产政策暖风频吹，竣工回暖有助于与新房关联度较高的集成灶品类放量，叠加2022年受疫情影响下的安装需求有望迎来延后释放，看好2023年集成灶行业需求回暖。渗透率方面，集成灶品类认知度逐步提升，持续抢占传统烟灶份额，2022年渗透率仅13.4%(+1pct)，成长空间广阔。

风险提示：原材料上涨风险；市场竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险。

老白干酒

公司首次覆盖：提质增效，加速复苏

投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级，给予目标价45.65元。预计22-24年EPS分别为0.75元(+77%)、0.79元(+5%)、1.14元(+45%)，综合PB及PS估值方法，给予目标价45.65元，对应23年动态PE为58X。

强激励下提质增效，营销改革带动利润释放加速。22年激励落地，武陵放量、老白干复苏，公司迈入利润释放期；本次股权激励力度大，且对利润考核门槛高，我们认为核心团队对经营效率优化意识较强，当下公司销售费率存明显优化空间，强激励下，公司将进行以提质增效为核心的营销改革，预计改革助力销售费率实现趋势性下移，公司盈利能力将持续提振，利润将加速释放。

武陵仍处扩张期，进一步助力利润释放。武陵酒盈利能力强悍，占据酱香风口、凭借强品质、强渠道迈入高速放量阶段，收入占比持续提升，武陵放量将助力公司利润加速释放；2023年武陵新管理层将开启全国化战略，当下扩产项目落地、产能瓶颈解除，武陵放量将延续。

白酒新周期，老白干加速复苏。我们判断，白酒进入第五轮业绩上行周期，复苏第一阶段利好区域性名酒，老白干基础单品恢复性增长延续，古法、甲等系列放量带动结构上移，公司盈利能力持续改善；中期维度，老白干在河北有望通过高端化实现错位竞争，仍有放量潜力，市占率仍有抬升空间。

风险因素：经济复苏不及预期，疫情反复。